文/卢志旺博士巴黎政治大学中国校友会经济学博士

国内企业普遍具有一定的汇率风险意识，可以选择一定的方法进行汇率风险管理。 但受人才、成本、内部管理等多重因素影响，企业汇率风险中性意识尚未完全树立，亟待管理部门和金融机构大力推动和引导。 本文分别从宏观和微观层面给出建议。

根据经济学基本原理，汇率风险是指在涉外经济活动中，企业以外币计价的资产或负债的价值因汇率波动而发生波动并受到损害的可能性。 收益或成本的不确定性可能给企业带来利润或损失。 随着人民币汇率形成机制改革逐步深入，人民币汇率波动性持续加大，物价走势向双向波动转变。 企业汇率风险管理如果不尽早建立风险中性原则，寄希望于对汇率收益进行赌博，可能会导致更大的损失。 风险。 因此，在当前复杂严峻的全球贸易形势下，建立“风险中性”的汇率风险管理理念，降低收入和成本的不确定性，对企业具有重要的现实意义。

企业汇率风险管理基本情况

管理汇率风险的方式多种多样，目前外汇市场上的外汇衍生品可以满足企业的避险需求。 一是自然平衡。 同时从事进出口业务的企业，可以通过选择一致的进出口业务结算币种、匹配资产负债的币种结构和期限，抵消企业部分汇率风险敞口，降低汇率风险。 二是贸易战略。 具有外贸优势的企业可以通过与贸易对方协商结算币种、价格、期限等方式，或者在贸易合同中签订汇率条款来防范汇率风险。 三是利用人民币外汇衍生品规避风险。 企业利用外汇衍生品管理汇率风险比次贷危机前更加普遍。 多数企业选择人民币与外汇远期、掉期、期权等衍生品进行外汇风险对冲，也有部分企业采用贸易策略，即扩大人民币计价结算或在合同中签订远期条款来管理汇率风险。

企业利用外汇衍生品规避汇率风险效果较好，大型企业的汇率风险管理优于中小企业。 企业利用外汇衍生品可以达到更好的对冲效果，可以规避汇率风险。 大型企业由于管理成熟、人才丰富，更倾向于利用衍生品规避汇率风险，优于中小企业的套期保值安排。

汇率波动与企业汇率风险管理方向呈正相关。 当汇率小幅波动时，企业汇率管理政策有所不同； 但当波动性加大时，企业风险偏好整体趋于保守，风险管理目标趋同。 尽管部分企业的汇率政策长期保持一致，但也有部分企业的汇率政策随着汇率走势而调整和变化。 当汇率单向波动或波动较小时，汇率锁定率较低，但当汇率双向波动且波动增大时，企业通过衍生品管理汇率风险的总体趋势是更加一致。

汇率风险中性原则的实际运用

汇率风险中性原则是指企业在汇率风险管理过程中，不单方面押注汇率升值或贬值，不以主观市场判断取代既定的汇率管理策略。

一是汇率风险中性意识存在分化，大型企业优于中小企业。 利用衍生品应对汇率风险的风险敞口占比较为均匀，但企业风险中性意识差异较大，大型企业表现优于中小型企业。 汇率风险中性意识受到公司控制人风险偏好和内部管理模式的影响。 公司实际控制人和内部管理层的风险偏好决定了公司如何运用风险中性原则，内部管理模式也影响实际控制人意图的传递。 比如，实行汇率零风险，是因为更注重利润，不希望因汇率波动而受损； 而那些喜欢从汇率波动中获益的人会选择激进的汇率政策。 即使控制人的风险偏好相似，企业的套期保值操作仍然受到内部管理结构的影响：一是汇兑损益与业务人员的业绩挂钩，二是汇兑损益由公司承担。 与业绩挂钩，比如财务部门只负责与银行的交易，业务人员可能会为了业绩而忽略实际控制人的锁汇要求； 公司顾全大局，比如业务部门接收订单，财务部门负责套期保值操作，不会负责汇兑损益。 如果业务和财务部门进行评估，可以更好地落实实际控制人的锁仓要求。

二是限制企业落实风险中性原则的原因。 首先，衍生品交易流程相对复杂。 衍生品的价格、流程和灵活性对企业使用衍生品的选择影响很大。 使用衍生品来锁定所有货币风险将显着增加成本。 衍生品交易费用和相对复杂的交易流程成为阻碍企业充分对冲风险的主要原因。 二是衍生品应用专业人才缺乏。 汇率风险管理人才紧缺。 大企业或者外资企业更有能力安排专门的岗位来负责套期保值。 其他企业往往有财务、资金等非专业部门兼职。 小微企业负责套期保值的人员较多。 相当一部分金融人员对外汇衍生品并不熟悉。 套期保值操作基于感性和主观判断。 他们缺乏专业知识和背景的技术支持和量化计算，无法对汇率走势做出专业判断。 三是汇率风险控制机制不合理。 一些企业缺乏合理的汇率风险控制机制和管理方案。 有的公司建立了风险控制机制，有的公司则依靠自然余额对冲和银行推荐的远期掉期产品来防范汇率风险。 即使已经形成汇率风险控制机制的企业，仍然存在管理不完善、汇率政策执行不一致的问题。 四是对衍生品认识不足，存在认识误区。 一些企业无法主动了解外汇衍生品相关法律法规的变化。 一些企业对外汇衍生品存在误解，简单地将期权与高风险等同起来，限制了企业综合利用外汇衍生品进行风险对冲的可能性。 例如，不使用期权是因为公司控制者认为它们过于复杂且风险太大。 一些企业对冲产品仅限于即期远期结售汇，而掉期和期权必须逐案批准，冗长的内部流程阻碍了衍生品的使用。 第五，汇率走势存在一定的运气和投机成分。 虽然目前人民币汇率主要双向波动，但部分企业对汇率走势仍抱有单边预期，愿意押注，导致企业很难真正实施对冲。

企业汇率风险管理不到位的直接原因

首先，部分企业缺乏汇率风险意识。 一些企业缺乏汇率风险管理预警机制，不重视汇率风险管理。 他们是在遭受巨大汇兑损失之后才开始关注汇率风险的。 尽管有一定的汇率风险管理意识，但在汇兑损益对公司利润影响不大的情况下，部分企业由于存在路径依赖，更习惯依靠自然对冲。

其次，汇率波动通过影响产品价格来影响企业。 人民币贬值对出口企业有利，但进口商可能会降低贸易价格，导致出口企业在保证利润后上调锁汇区间。 一旦锁仓下限高于银行远期报价，锁仓操作可能会阻碍公司实现预期利润。 甚至导致损失。 它使利润微薄的公司无法规避汇率风险。 一旦企业不愿意降低目标利润，就可能在贬值预期下放弃对冲操作，选择赌汇率来维持利润。 除了降低贸易价格外，进口商还将减少押金。

三是通过披露要求限制上市公司的套期保值操作。 为了避免人民币升值带来的损失，出口企业可以选择远期结汇来锁定利润。 结算日远期汇率与履约日即期汇率差异所产生的损益，记入汇兑损益科目，形成利润科目的增减。 使用期权进行对冲会产生一次性财务成本。 非上市公司利润表增减影响有限，但上市公司利润表变动可能影响二级市场表现，因此对外汇锁定损失更加敏感，这限制了其执行中性原则在一定程度上。

企业汇率风险管理不到位的深层次原因

首先，企业因汇率波动造成的损失与企业自身风险管理不足有关。 汇率由市场决定，市场供求的变化决定了汇率具有双向波动特征。 人民币汇率长期单边走势、窄幅波动，客观上助长了一些企业押注人民币汇率单边升值和贬值，汇率风险管理不到位。 主要表现是：对汇率风险认识不足，习惯性押注升值贬值，以市场主观判断代替风险管理； 对套期保值认识不够，不愿为套期保值付费或将套期保值当作赚钱的工具，忽视套期保值的其他方面。 锁定风险的本质功能。 事实上，风险管理良好的银行和企业及早对出口收入进行对冲，已明显防范了汇率波动风险。

其次，企业缺乏汇率避险意识，增加了自身经营风险。 汇率风险管理要服务于主营业务，采取“风险中性”原则。 与风险管理相对完善的大型跨国公司相比，国内企业普遍对汇率风险暴露的控制意识不足。 他们不理性审慎地保值，反而加大风险暴露，主动追求风险利润，最终损害主营业务。 例如，航空公司曾进行“资产本币、负债外币”的顺周期资产配置，以赚取人民币汇率升值和本外币利差的双重收益。 情况逆转后，导致债务币种结构错配，汇率风险放大：外币负债占比过高； 外币收入严重不足，仅够偿还不到20%的外币债务，导致外币收支错配的币种错配风险。

第三，企业对汇率的押注很容易引发系统性风险。 当国家外汇收支面临一定影响时，企业集中调整汇率风险暴露，可能引发外汇供求矛盾，加剧人民币汇率、利率波动等风险，引发市场恐慌和踩踏行为，并威胁国家经济金融安全。 企业如果不加强汇率风险管理能力，很可能在汇率市场化改革中遭遇挫折。

相关建议

宏观层面

一是保持宏观经济稳定增长，巩固汇率基本面。 继续加大市场化改革力度，推动经济结构调整和转型升级，保持经济平稳运行和一定增速，防范和化解金融风险，巩固和增强国际市场对我国经济的信心，为经济发展提供坚强基础。人民币汇率稳定。 表面支撑。

二是加大汇率浮动容忍度，释放汇率调节效应。 继续遵循市场化改革方向，完善人民币汇率形成机制，增强汇率政策的正规化、市场化。 容忍人民币正常双向波动，保持市场预期稳定。 目前，人民币不存在单边升值或贬值的压力。 在保持汇率双向小幅波动的前提下，应发挥更大的市场决定汇率政策的作用，让汇率政策承担起增强货币政策自主权、发挥自动调节作用的责任。国际收支调节机制。 引导市场主体增强对人民币汇率波动的容忍度和适应能力。 保持人民币汇率在合理均衡水平附近小幅波动，防止暴涨暴跌。 汇率波动越大，企业管理汇率风险的难度就越大，管理成本就会增加。 汇率快速升跌更容易引发系统性风险，给企业定价、销售、供应链乃至发展战略带来更大的负面不确定性。

三是加大对产业升级的支持力度，增强产品竞争力。 从长远来看，企业产品竞争力是应对汇率风险的根本因素。 行业竞争决定了风险在企业和贸易对手之间的分配。 产品质量高、议价能力高、行业话语权强的企业在风险配置中可以获得更多的风险回报，承担更少的风险损失。 因此，要加大产业发展力度，企业要不断优化产品结构，掌握产品核心技术，提高产品附加值，增强产品议价能力，从根本上增强抵御汇率风险的能力。

微观层面

一是降低交易成本，简化交易流程。 银行部门应完善对冲产品，降低产品成本，简化交易流程，关注汇率变化对企业经营成本的影响，支持企业管理汇率风险。

二是加大政策宣传力度，引导企业正确认识汇率风险，树立中性意识。 管理部门要主动引导人民币汇率预期。 当前形势下，必须进一步明确人民币汇率运行区间，加大逆周期调节力度，消除市场不稳定因素。 通过自律组织、银行等金融机构，多层次、多角度引导企业树立正确的汇率风险管理理念，正确认识套期保值工具，不以市场价格和经济成本来衡量套期保值是否正确。不，消除因价格波动而产生的盈亏忧虑，遵守风险中性管理原则。

三是推动企业完善风险管理，优化改革环境。 推进人民币汇率形成机制改革必须考虑市场主体的风险承受能力，但后者往往与企业的风险意识和管理水平有关。 企业可能无法适应正常的汇率波动，从而产生非理性和恐慌行为，制约汇率改革。 对此，除了让市场对企业进行汇率逐步波动的教育外，还需要加强市场宣传，特别是督促金融机构对客户进行风险教育，引导企业坚持“风险中性”。 ”意识和提高汇率风险管理。

本文发表于《清华金融评论》2019年12月号，2019年12月5日发表，编辑：谢松岩