Financial Economic Issues General Se ria No1315)Feb rua ry, 2010 财政刺激计划、货币供应量、 公众预期与通货膨胀 ———中国 1996—2008年月度数据的实证分析 (中国人民大学财政金融学院, 北京100872) 本文试图分析政府财政刺激计划、货币供应量和公众预期这三大因素,对通货膨胀的 实际发生所分别产生的冲击。文中采用中国 1996年 —2008年12 月的财政支出、货币供应 量及居民消费物价指数月度数据, 运用 VEC模型进行分析的结果表明, 财政支出对通货膨胀的 解释力很低, 货币供应量和物价自身对通货膨胀的解释力最强。而从时间效应来看, 物价自身 在短期内对通货膨胀起决定作用, 而长期看货币供应量是影响通货膨胀的最主要因素。 关键词: 财政刺激计划; 货币供应量; 公众预期 通货膨胀中图分类号: F81012文献标识码: A文章编号: 10002176X( 2010) 0220008209 次贷危机发生以来,各国政府为了应对经济 衰退纷纷采取积极的财政政策与宽松的货币政 策。中国政府也与各国政府步调一致, 在推出 万亿元财政刺激计划的同时,增加信贷投放量及 货币供应量。

宽松货币政策与积极财政政策的实 施一方面给陷入危机泥潭的全球经济注入了强心 缓解了衰退的势头,有利于全球经济复苏; 另一方面又引发了人们对未来发生通货膨胀的担 忧。虽然中国国家统计局公布的数据没有任何通 胀迹象, 但是, 关于通货膨胀是否来临的争论已 经甚嚣尘上。一种观点认为, 目前无通胀压力。 央行货币政策委员会委员樊纲表示, 宏观性政策 要执行 才能把经济托稳,现在还远不 到担心通货膨胀问题的程度。专家学者们对通胀 持否定态度的原因主要在于, 我国目前的物价形 势仍然处在通货紧缩的状态, 经济虽然有所回 但是形势仍然不容乐观。在此背景下,财政 支出的增加, 货币供应的加快, 其目的为刺激经 济、拉动投资、提振消费, 如果经济不能够实现 真正的复苏, 社会总需求就不能够实现可持续性 的增长, 需求不足的情况下通胀预期也势必会随 之回落。所以, 当前的各种因素都不足以支持通 胀的形成。另一种观点认为, 新一轮通胀将不可 避免地很快来临。《财经》特约经济学家谢国忠 认为, “刺激—复苏”战略将导致恶性通胀、货 币剧烈贬值, 甚至政治动荡。中国国际金融有限 公司首席经济学家哈继铭也认为, 目前, 国内外 通胀压力凸显, 中国的通胀来临可能早于美国, 而由通货膨胀引起的第二波金融危机可能会在 2—3年之后发生。

他解释说, 这是因为投资占 主导的经济增长方式使中国更易受国际大宗商品 价格的影响, CPI中食品份额较大, 也使得中国 更容易受到农产品价格上涨的影响。还有一种观 收稿日期:2009210 216 作者简介: 吉林人,经济师, 博士研究生, 主要从事投资银行研究。E2mail: elaine_ 0714@sina1com 点则认为, 由于公众对通货膨胀的预期 可能引起通货膨胀提前来临。原因在于公众的通货膨胀 预期导致房地产、股市和大宗商品等局部预热, 造成以 CPI为指标的物价指数失效, 如考虑资产 价格因素, 则我国将进入由局部带动整体的泡沫 型通货膨胀。 全球各国政府的经济救助行为是否会以恶性 通胀的后果加剧经济的巨幅波动和恶化? 财政支 出、货币供应量与通货膨胀之间是否具有直接的 传导效应? 公众的通胀预期是否对通胀具有更为 直接和更为快速的影响? 更为重要的是在国家统 计局公布 CPI和 PPI连续下降情况下, 为什么大 众对通胀持有强烈的预期 如何破解我国当前通货膨胀成因之谜呢? 关于通货膨胀成因的理论研究很多, 有些理 论侧重于政府调控政策与通货膨胀效应的研究, 有些理论从行为及心理预期的角度对通货膨胀进 行研究, 而有的理论从供求关系角度进行研究并 依此将通胀分为成本推动型、需求拉上型等。

本 文主要针对当前我国经济发展中所面临的最紧迫 宏观经济问题, 关注于政府调控政策与预期对通 货膨胀的影响, 因此, 主要从财政政策、货币政 策和预期三个方面进行论述和研究, 二、理论与文献综述 11财政政策与通货膨胀 关于财政政策与通货膨胀之间的关系, 目前 大多数的理论和实证研究都是从赤字的角度进行 分析, 而关于财政支出总量与通货膨胀之间的直 接效应关系缺乏足够的研究和实证证据。 部分学者认为财政赤字会导致通货膨胀, 因在于虽然中央政府对赤字进行融资时可以通过税收及借债等非货币化形式和货币化形式进行, 但是当财政当局实施一系列造成持续赤字的行动 Friedman,1970) 认为, 债券融资的最终 货币化与为赤字融资的直接货币化具有相同的影 Barro, 1976) 提出, 如果债券存量 增长率超过产出增长率, 持续赤字就会导致通货 膨胀 提出以发行更多新债去还旧债的模式是不可持续的, 因此政府最 终将不得不通过提高税收的方式以偿还债务。而 政府未来通过提高课税来偿还债务的能力同样是 受到限制的。萨金特和华莱士 Sargen Wal2 lace, 1981 也认为,由于债券发行存在上限, 持续的债券融资赤字将最终被货币化 在很多国家,由于税收的限制、金融市场的 不健全、央行的非独立性等原因, 政府更多的用 货币化方式为其赤字融资, 当政府采取货币化方 式融资时, 赤字的增加将直接导致基础货币存量 的增加。

基础货币存量的增加通过货币乘数的效 应导致全社会货币供应量的增加, 其结果就是通 货膨胀。 但是也有学者对财政政策导致通货膨胀的观 点提出质疑。布特尔 (Bu ite 研究了财政政策导致巨额人均实际总赤字对通货膨胀时间 途径的影响, 他否认了萨金特和华莱士的观点, 认为, 财政不负债决不可能产生过度通货膨胀, 也就是说人均实际总赤字的增加不可能引起通货 膨胀率的无限增长。他认为, 赤字的增长对长期 通货膨胀率的影响程度有限 中国的许多学者也对中国财政赤字与通货膨胀的效应进行了实证和理论研究。许雄奇、张宗 2004)采用中国 1978—2002 年的数据对财 政赤字、金融深化与通货膨胀进行了实证检验, 结果表明除货币政策变量影响通货膨胀以外, 国的赤字水平与通货膨胀互为因果。中国的通货膨胀不仅是一个货币现象, 也是一个财政现象, 在我国可以通过财政政策来影响通货膨胀水平。 赤字财政政策是引发中国通货膨胀的重要因素之 2007)采用中国 1982—1993 果表明我国财政赤字不是引起货币供给量增加的主要因素, 在样本区间内财政赤字没有导致通货 膨胀的发生。 21货币政策与通货膨胀 对货币政策与通货膨胀之间关系, 通常是通 过考察货币短期就业影响的模型和考察货币长期 产出影响的模型进行研究, 并主要关注于货币是 否中性的核心命题, 也就是说, 货币政策能否影 响实际产量和就业? 如果能, 它是长期地改变了 稳态生产, 还是只有短暂地影响了就业水平? 对货币理论最为经典的研究是以弗里德曼为 代表的货币主义学派。

弗里德曼 Friedman,1963) 认为“通货膨胀总是而且永远是一个货币 现象”, 长期看货币增加不会引起产出增加, 会引起物价上涨,物价的变动主要来自于货币增 长量的变动 财政刺激计划、货币供应量、公众预期与通货膨胀———中国1996—2008年月度数据的实证分析 弗里德曼关于货币长期中性的观点。希德罗斯基 Sidrauski, 1967) 通过建立最优化货币增长模 型得出货币超中性的结论 Sargen Wallace, 1975 币政策是中性的,货币量只影响价格, 而不影响 实际产出 (McCallum 1984)表示, “如果货币当局让货币存量的增长率即使仅仅稍 高于产出的增长率, 货币将变得毫无价值而物价 水平会无限上涨 Geweke,1986) 采用了 1870—1978年的年度数据和战后的季度 数据对不同政策与产出及货币增长进行格兰杰因 果关系检验表明, 产出与货币增长率影响之间的 关系不显著, 由此证明了货币的超中性 发现,不同的长期货币供 应量增长率会最终反映到不同的通货膨胀率上 同时,更快的货币增长率也导致稳态下更高 的产出 。因此,托宾以货币增长率变化对投 资组合影响为基础, 提出反对货币中性意见。

国内也有众多学者对我国的货币数量与物价 进行了实证分析。王明舰 通过对我国物价进行双变量和多变量格兰杰因果关系检验得 我国近年来物价变化的主要原因有货币变化、投资变化和产出变化。其中货币和投资变化 是物价变化的直接原因, 而产出通过货币和投资 构成物价变化的间接原因 31预期理论与通货膨胀预期理论的发展使得通货膨胀理论的研究突 破了原有的分析框架, 将经济社会中最重要的影 响因素之一———经济主体的行为及心理因素纳入 分析体系中。尤其在合理预期学派兴起之后, 期因素在通货膨胀理论中的地位得以确立并日渐提高。 对预期的研究经历了从静态预期、外推预 期、适应性预期到理性预期的过程。20 世纪 30 年代静态预期理论借用蛛网模型建立了静态预期 模型 。40年代梅茨勒(Me tzle 使得当期预期价格不仅取决于上期价格,更取决于预期系数ε的大小和价格变量的变化方 向。50年代卡甘 Cagan,1956) 提出了适应性 预期 模型 并引入了上期的预期价格,将适应性预期 表达为过去所有价格的加权平均, 而且时间越近 的价格数据权数越大 。虽然与静态预期和外推预期相比, 适应性预期运用了变量所有过去信 息来预测未来, 并增加了纠错的过程, 使预期更 加准确, 但是它们都只是运用过去价格相关的特 定信息, 而没有考虑到其他信息对价格的影响, 如政府政策的信息。

而实际上, 政府的政策行为 正越来越多地影响经济主体的预期行为。因此, 60年代穆斯 (Mu th, 1961 能够获得的所有信息。70年代卢卡斯 (Luca 将理性预期假设纳入宏观经济学中的就业和产出供给模型, 并得出结论: 在任何时段上货币供给的变化都不 会对产出水平造成系统性影响。货币政策不仅是 长期中性的, 也是短期中性的, 除非它没有被公 众预期到。原因在于理性预期理论的假设前提是 经济主体的理性行为具有连续性。如果政策是系 公众将理解政策,从而使得政策效应被 公众的合理预期所抵消, 特别是扩张性货币政 最终经济政策将不会影响产量、就业等实际经济变量, 而只能对价格等名义变量起作用。 在理性预期理论得出预期导致政策无效的结 论之时, 预期通货膨胀学说提出预期引致或加快 通货膨胀的观点。该学说认为预期对通货膨胀主 要有三个传导途径: 一是通胀预期使得公众不愿 意持有货币, 从而使得货币流通速度加快, 引起 通货膨胀; 二是通胀预期使得名义利率提高,