著名经济学家宋清辉

2000多年前，杠杆被形容为撬动地球的工具，如今，它却成为金融业放大收益和风险的工具。这个工具很难说是好是坏，它有可能迅速增加财富，也有可能让一个家庭一夜之间变得一文不值，因为它是一把双刃剑，就看使用这个工具的人如何操作。

疯狂杠杆

在2014年末A股暴涨的那段时间，金融杠杆让一部分人率先实现了创富神话，这些人的成功经验让更多的人开始使用这个并不算神奇的工具，也让市场疯狂起来。从当时的交易量可以看出，杠杆资金让市场越来越活跃，也让市场涨得太快了。所以在股市出现后期被很多人认为是“千金难买牛回头”“正常回调”的走势后，那些大杠杆瞬间崩盘，然后连锁反应发生，紧接着就是接连的千股跌停。在股灾1.0结束后，一部分人以为回调结束了，股市继续上涨，于是又开始使用杠杆，但随后却不断陷入千股跌停、被强制平仓的悲剧。

杠杆本身没有问题，有问题的是杠杆投资的各种产品，如果这类产品和项目没有很好的风控措施，产品本身就会出现波动，杠杆在这里的作用就是放大这种波动，如果产品和项目运行稳定，能够产生不错的收益，杠杆在这里可以让投资者获得超额收益。

假设有人利用5到10倍杠杆，大赚一笔。如果投资者自有资产30万元，10倍杠杆就是300万元。这就意味着投资者用30万元资产作为抵押，借入300万元进行投资。如果投资收益20%，投资者可以获得60万元的利润，相对于自有资产，就是200%。当然，如果亏损达到20%，投资者的自有资产将全部亏损，杠杆就是30万元。

有人可能会想，既然如此，何不利用杠杆去投资银行理财等固定收益产品呢？以场外融资为例，一些私募公司发行的理财产品募集的资金，在基金到期后需要连同收益一起返还给投资者。这类机构为了募集资金，需要提高理财产品的收益率。因此，这类产品的预期收益率必须高于银行等理财产品的收益率。因此，场外融资收取的手续费相当高，月利率往往达到2%，也就是年利率24%。这年头，你连6%收益率的银行理财产品都找不到。

在上证指数近期两次“七连涨”的背景下，一些人又开始想着在股市赚点快钱，“场外融资”四个字近期被频繁提及，这些资金又纷纷涌入股市。

警惕高杠杆风险再度抬头

为什么提到场外融资？因为证券公司融资融券的门槛要求在50万元以上，开户时间一般在6个月以上，大部分股民达不到这个要求。这些有融资需求但被证券公司拒绝的股民，可以满足场外融资极低的门槛。很少有人关心融资公司的资金从哪里来，有的公司会用自有资金作为客户资金，这占了很小的一部分。更多的资金是通过第三方机构向客户募集的。这种募集资金多被包装成高息理财产品，卖给固定人群，游走在监管红线之外。

因此场外融资的风险不仅仅是投资者在交易过程中可能遇到的不可预知的风险，更重要的是这种非标准化业务本身的不可靠性。无论是在股市还是楼市，未来非法场外融资业务的发展空间都会越来越窄。2015年6月以后的股灾让大量投资者蒙受了巨额损失。如果2016年的房价不继续快速上涨，投资者通过杠杆炒房几乎赚不到多少钱，而且还要承担大量的手续费。

对于监管者来说，杠杆基金必须合法合规，且在零风险可控范围内，适度的杠杆操作可以让金融发展保持在相对稳定的上行通道中。随着制度的规范化、要求的严格化，只有符合条件、对市场有充分了解、风险意识强的投资者才能获得资金配置，市场表现才能相对稳定。监管者应该鼓励投资者进入资本市场参与投资，但绝不会欢迎不法资金入市炒作。但严查场外资金配置必然是一个长期工程，市场制度不完善、投资者风险意识不强等因素必然会让场外资金继续滋生。

更重要的是，每项政策都有应对之策。即便监管部门对杠杆基金监管趋严，也不排除未来互联网金融等各种渠道中会出现新的、隐蔽的、难以监管的融资方式。无论是机构还是散户，都要警惕股市风险。杠杆虽然赚钱很容易，但亏钱的速度也是难以想象的。因此，违法违规的杠杆基金必须严厉打击，合理、风险可控、听话的杠杆基金则需要“小心呵护”。毕竟，健康有效的资本市场离不开杠杆基金的合理运用。

如今，证金公司大幅下调再融资利率后，不少券商纷纷下调融资利率，希望以低利率吸引客户，希望通过降低投资者的杠杆成本，获得更多“客户”。这一幕，感觉似曾相识。2014年下半年，券商杠杆率不是撼动了地球，而是撼动了A股，还引发了场外融资的疯狂。如今，这就像是一个信号，让市场不得不思考。

据清晖智库统计，相较于场内保证金客户对加杠杆更为谨慎，场外融资更为活跃。市场上不少私募融资公司纷纷重启系列宣传活动，部分互联网金融平台也开始重启存量融资，杠杆率高达5至10倍。

杠杆设置需与经济环境相匹配

杠杆工具的设置需要与相应的经济背景相一致，没有实体经济支撑的股市，只会通过高杠杆效应让泡沫越来越大。在我国GDP增速不足7%的背景下，通过券商、银行等大型金融机构释放少量杠杆资金，降低杠杆资金用于实体经济和产业的比例，可以带动适度的资金推动产业发展；如果大量释放杠杆资金、比例过高，必将导致大部分资金“寻找快钱”，让经济发展成为空中楼阁，泡沫随时可能破灭。

如果市场没有杠杆，经济可能不会有那么多泡沫，但也很可能不会有比较高速的发展，比如企业融资会更加困难，会面临更多的资金问题，这样宏观经济发展就会极其缓慢。当然，如果没有金融杠杆，金融业发生大规模系统性风险的概率也会极低。

这也说明，金融杠杆本身就是一把双刃剑，对好市场有利，对坏市场不利。宏观经济发展不是赌博，如果政府为了追求经济高增长，不断用杠杆、加杠杆，那么在经济高速增长的同时，埋下一颗威力难以预测的炸弹。

比如说4万亿就是一个很大的杠杆，虽然没有4万亿，我国现在的经济状况可能还没有到现在这个地步，但是正是因为4万亿，才使得我国经济发展过程中出现了大量的产能过剩。今天，很多产能过剩、杠杆率高的企业和行业面临的问题更加严峻，如何清理库存、如何重组，都是中国经济面临的非常现实的问题。

但此时去杠杆，又会对经济造成新的冲击，金融体系也会承压。从A股的情况可以理解，去杠杆之后，断崖式下跌形成连锁反应，让不少投资者望而却步。因此，在前期稳定高杠杆的同时，引导新型融资、融资模式介入，稀释杠杆作用，逐步去杠杆，才能在去杠杆过程中，让经济少受冲击。

A股场内融资去杠杆最激烈的一段时间似乎已经慢慢过去，市场持续低迷，投资者难以获利，于是会主动选择降杠杆。但去杠杆并没有理想的程度，全球股市暴跌，A股也难以不受影响，当前市场处于大幅波动、下行的局面。在这样的背景下，无论注入多少利好预期，都无法瞬间扭转。长期来看，这些预期将为未来的牛市奠定底部，让市场在经历大起大落后，慢慢冷静下来。

事实上，无论是股市、其他商品市场，还是宏观经济，都需要通过各种手段限制杠杆工具的“发行人”，同时将杠杆率控制在合理范围内。杠杆率过大，稍有波动就容易被杠杆放大，引发系统性风险；杠杆率过小，杠杆工具就发挥不了撬动发展的作用。■

（作者为著名经济学家，《一书看懂经济新常态》作者）