进入2016年以来，外汇市场的波动受到空前关注。从1月4日开始，连续十个交易日，人民币汇率走势可谓天天“惊心动魄”。中间价意外下调，引发市场猜测央行意图，贬值预期逐渐升温，导致在岸人民币持续走低。敏感的离岸市场甚至出现“失速”下跌，两岸价差一度扩大至近2000点。套利者早已伺机而动，离岸市场人民币汇率保卫战一触即发。在经历“惊心动魄的48小时”后，Hibor终于从历史最高点66.18%跌至8.31%。 然而就在喘息之际，1月14日港元再度拉响警报，港元兑美元连续两天贬值，创30年来最大贬值幅度，资本外流大幅增加令香港股市、汇市承压。

外汇市场怎么了？央行的意图和市场的关注点显然不同步。人民币国际化仍在探索中，美联储加息引发大规模资本回流。央行将如何突破资本流动、货币政策独立性和汇率稳定的“不可能三角”？当做空力量卷土重来，央行和市场参与者该如何应对？

瑞银中国首席经济学家汪涛此前对第一财经记者表示，央行如果选择保持货币政策独立性，那么要么让人民币汇率更自由、更大幅度地调整，要么通过加强资本管制来维持汇率稳定。

经历此轮外汇市场波动后，国家外汇管理局国际收支司原司长管涛在接受第一财经专访时建议，市场主体需要加快适应人民币汇率双向波动；同时，货币当局需要通过一揽子措施给市场信心，做好与市场沟通和管理预期。

干预还是不干预？央行最纠结的一年

截至1月22日收盘，在岸人民币兑美元即期汇率贬值1.31%，离岸（CNH）人民币兑美元贬值0.66%，这些看似简单的数字来之不易，一轮跌宕起伏的“人民币保卫战”成功让世界再次聚焦中国外汇市场。

一度，不少外资银行将人民币汇率波动视为2016年展望中“最大的不确定因素之一”，一些外资机构开始发出看跌人民币的言论，预计人民币兑美元将贬值5%至10%，甚至更多。

有业内人士认为，央行涉嫌干预离岸人民币市场定价，与其推动人民币国际化、资本账户开放和利率市场化的承诺相矛盾，“中国尚未准备好放松人民币汇率管制”。

“如果央行持续干预，中国在2020年前实现人民币国际化目标将十分困难。同时，如果央行不兑现承诺、‘反复无常’，投资者入市的决心也会受到严重动摇。”加拿大皇家银行驻香港亚洲外汇策略主管Sue Trinh在接受媒体采访时表示。

的确，2016年注定是央行非常艰难的一年。海通证券首席宏观分析师姜超认为，今年央行不仅要在汇率和利率之间做出选择，还要在外汇储备和引导贬值预期之间取得平衡。

但从另一个角度看，今年以来人民币对美元汇率双向波动加剧的特征日益凸显，这与央行一直坚持的“人民币汇率形成机制将更多参考篮子货币”和“人民币对美元汇率双向波动”的改革基调相一致。

对于外界对于央行是否会干预市场的猜测，央行研究局首席经济学家马骏近日明确表示，完全浮动而不干预是理想状态，目前的条件尚不成熟。“这是因为完全不干预的汇率制度需要绝大多数市场参与者（如金融机构、企业等）在进行国际交易时能够对冲汇率风险，而中国受金融市场发展阶段的限制，尚不具备这一条件。”马骏说。

马骏同时指出，现行人民币汇率形成机制已不再盯住美元，但也不是完全自由浮动，增加对一篮子货币的参考，也就是保持篮子汇率的基本稳定，是今后一个时期人民币汇率形成机制的主基调。

管涛也对第一财经记者表示，当前中国外汇市场的震荡，是推进人民币汇率市场化必须经历的“成长的烦恼”，但中国汇率市场化改革的大方向是正确的，从长远看，有利于维持人民币的强势。

值得注意的是，据中国政府网报道，1月15日，国务院总理李克强在会见欧洲复兴开发银行行长查克拉巴蒂时重申，中国无意通过竞争性货币贬值刺激出口，人民币汇率不存在持续贬值的基础，中国有能力继续保持人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定。

此外，人民币波动性的加大，也引发一些业内人士担心，这一变化是否会阻碍人民币最终纳入SDR的决定。

1月14日，国际货币基金组织发言人格里·赖斯表示，在岸和离岸汇率差异凸显人民币贬值风险，可能威胁人民币作为储备货币的地位。

但赖斯也强调，从目前情况看，人民币加入SDR仍处于正确的轨道上，并建议中国应推出更加清晰的汇率政策，并进行更有效的沟通。

赖斯进一步指出，尽管离岸人民币与在岸人民币的估值差异巨大，但IMF今年晚些时候将人民币纳入其储备货币篮子的决定仍有可能成为现实。此外，他还建议中国应拿出更清晰的汇率政策，并进行更有效的沟通。

“后遗症”不容忽视 学者为央行献策

人民币贬值对外汇储备的影响日益凸显，最新数据显示，2015年12月我国外汇储备余额3.3303万亿美元，环比下降1079亿美元，为单月最大降幅。此前市场预期当月外汇储备为3.415万亿美元，与实际数字相差甚远。

业内人士普遍认为，外汇储备意外下降的主要原因之一是资本外流加剧。美联储开启加息通道推高美元，吸引大量资金撤出新兴市场国家、回流美国。同时，人民币对美元双向波动加剧，导致部分海外投资者担心短期汇率风险，开始撤离。

此外，仅2016年头十个交易日，市场就频频猜测在岸和离岸市场人民币突然上涨疑似央行干预的结果，若该消息属实，势必将消耗大量美元买入人民币，扭转贬值预期。

“外汇在民”也成为外汇储备下降的原因之一，近期出现的“个别集中换汇潮”，意味着居民对外汇波动更加敏感，进出口企业也在提前做好对冲安排。

汪涛对第一财经记者表示，为防止贬值预期过大、人民币大幅快速贬值以及外汇储备过度缩水，预计必要时，为保持人民币汇率总体稳定，避免大幅贬值，缓冲短期资本外流压力，央行仍将通过动用外汇储备、收紧已有的资本管制措施等方式来管理人民币兑美元贬值的节奏。

“虽然我国并不需要3万亿美元以上的外汇储备，但考虑到市场情绪，我们预计央行将采取更多加强外汇管理等措施，力争今年外汇储备不跌破3万亿美元。”汪涛表示，加强资本管制的具体措施可能包括加强贸易单证监管，防止进出口价值虚报。

不过，从人民币国际化角度看，今年人民币对美元大幅贬值的概率仍然较低。“中国承担负责任大国责任的承诺，也意味着中国政府会考虑对贸易伙伴的影响，对汇率采取相对谨慎的态度。”汪涛说。

此外，对于曾经因海外发行美元债而获益的中资企业而言，随着美元持续走强、人民币承压，融资渠道的变化迫使不少中资企业选择提前偿还美元债。市场担心此举不仅会加速中国外汇储备的下降，还会引发中资企业集中违约。

对此，标准普尔企业评级董事总经理李国毅认为，2017年、2018年将是中国企业美元债到期的高峰期，总额将是2016年的2至3倍。美元债将给发行人带来较大的还款压力。但另一方面，对于利息偿付部分，李国毅认为，总体压力并不大，目前人民币贬值对企业来说还是可控的。

沟通解决折旧预期

在1月21日的冬季达沃斯论坛上，国际货币基金组织（IMF）总裁拉加德在接受第一财经记者专访时也建议，中国应在人民币问题上进行更多沟通。

“市场不喜欢不确定性，希望知道中国的政策路线。目前，市场还不清楚人民币是盯住美元，还是真正盯住一篮子货币。”拉加德认为，更好的沟通能更有利于人民币汇率定价机制改革。“我们认为，盯住一篮子货币的汇率政策有利于中国经济未来的发展。”

目前，业内学者普遍认为，人民币汇率波动性将会加大，但最重要的是避免市场在此过程中形成人民币单边贬值的预期。

澳新银行中国区首席经济学家刘利刚对第一财经记者表示，人民币单向贬值的​​预期一旦被市场证实，将导致资本大量流出中国，对中国金融稳定和市场流动性带来巨大负面影响。

汇丰大中华区首席经济学家屈宏斌在接受第一财经记者采访时表示，当前汇率最大的问题是，政策层面推动汇率机制向市场化改革的意图，与市场对伴随改革进程而来的人民币相对美元汇率变化的关注侧重点不同。

屈宏斌认为，未来汇率相关的改革举措，虽然可能非常合理，但管理层也需要更加注重与市场的沟通，进而有效引导和管理市场预期，让改革能够更加平稳地进行。否则，市场的过度反应可能会干扰改革，也会给企业和市场参与者带来一些不必要的麻烦。