“金融危机期间，标普500指数从1500多点暴跌到666点的低点，当时感觉天要塌下来了，再跌下去整个经济都会崩溃。”说话的人是活跃在华尔街多年的资深投行人士冯磊，当时他就职于华尔街的一家对冲基金。
其实，无论多么沉默寡言的投资银行家或交易员，谈起这段经历都会变得口若悬河。“与其揭开伤疤，不如铭记历史，毕竟人都是会忘事的”，他笑着对第一财经记者说。
2017年3月9日，美国股市迎来牛市八周年。在经济触底反弹和美联储三轮量化宽松的推动下，标普500指数从危机期间最低点666点飙升至目前的2372点，8年涨幅达256%；道琼斯工业平均指数从不到6500点攀升至21000点，累计涨幅约220%；纳斯达克指数则录得近360%的涨幅。《华尔街日报》在年初发表了一篇带有讽刺意味的文章，标题为《多年后，华尔街表现得好像危机从未发生过》。
不少人调侃，大家之所以开始发文庆“八周年”，大概就是怕这波牛市撑不到“十周年”。“就算不看特朗普，也不要低估美国经济”，摩根大通多资管团队基金经理Leon Goldfeld对第一财经记者表示，“虽然美股估值已经回到高位，但从历史上看，只要没有严重的经济放缓，美股不太可能跌一年，短期回调又是另外一回事。目前美国经济正在稳步复苏，未来12-18个月大概率不会出现熊市。”
“虽然精英们不喜欢特朗普，但不要低估他。”冯磊说，“当年美国股市依赖央行，现在华尔街期待特朗普的政策实施。如果他真的能把财政刺激、减税、放松管制等政策付诸实践，说现在是美国股市牛市的起点也不为过。当然，我们也要关注美联储如何缩减其4.5万亿美元的庞大资产负债表。”
毁灭性的危机
金融危机爆发之时，整个华尔街人心惶惶，用“惊天动地”来形容也不为过。
2007年，次贷危机发酵。2008年9月15日，雷曼兄弟破产，这早已被视为引发多米诺骨牌效应，导致众多公司纷纷倒闭：美林证券被匆忙出售给美国银行；美国国际集团（AIG）获救；货币市场基金净值首次跌破1美元；高盛、摩根士丹利濒临倒闭，沦为银行控股公司；政府决定实施7000亿美元的“问题资产救助计划”（TARP），帮助整个银行业走出困境。
“自从雷曼兄弟倒闭后，‘道德风险’一词正式成为历史，政府也从此不遗余力地救市”，冯蕾回忆道，政府当时之所以在雷曼兄弟身上“放任其死”，主要因为政府此前救助过贝尔斯登，随后又收归国有两房，消耗了太多“重组资本”，所以决定放手。
“然而，当AIG濒临破产时，政府终于意识到，如果不救助它，整个美国经济都会崩溃。”
冯蕾回忆说，市场最恐慌的时刻是在2009年2月，“当时有消息称财政部长盖特纳可能讨论对银行系统进行国有化，对于一直以市场经济为最高信仰的美国社会来说，这无异于信仰突然崩塌。”
不过“幸运的是，伯南克很快表示不会进行国有化，而是对银行系统进行压力测试”，冯磊说，“随后美国股市开始触底反弹，大家印象深刻的是3月9日，标普500指数跌至666点。也就是说，该卖的人已经卖了，想做多的人甚至不需要再买保险了。”
这一天，是美国股市八年牛市的起点。
如何判断牛市的起点？冯磊表示：“其实对于真正的市场参与者来说，最重要的指标就是芝加哥期权交易所倾斜指数（CBOE SKEW Index），也就是人们所熟知的‘黑天鹅指数’。SKEW（斜率）反映的是市场对标普500指数下跌和上涨可能性的看法差异。斜率越小，说明市场认为股市上涨的几率大于下跌的几率，也就是说期权市场对股市的看涨情绪越强烈。”
他回忆道：“2009年3月，斜率非常平缓，我们就知道市场真的触底了，甚至不用看经济基本面。”他表示，CBOE SKEW指数的交易流动性最强，参与者最多，几乎所有对冲基金和共同基金都参与其中。因此，它的灵敏度很高，更适合探测长期市场趋势的起点。
量化宽松与美国股市八年牛市
果然，从当年3月9日开始，美国股市持续上涨，即使因为欧债危机爆发而遭遇回调，但牛市格局始终没有改变，至今依旧。
“2009年那些还在怀疑牛市可持续性的人，根本没有意识到一件事：永远不要跟央行做对赌，这也是业内的金科玉律。”冯蕾告诉记者，当央行资产负债表扩张到4.5万亿美元的时候，似乎股市没有理由不涨。
数据显示，美联储在第一轮QE期间共购买了1.725万亿美元的资产，2009年3月1日至2010年3月31日，标普500指数上涨了37.14%。QE2实施期间，美国股市开启新一轮上涨行情，标普500指数上涨了28.3%。截至2011年6月底，美联储通过第三轮QE每月购买6000亿美元长期美国国债和400亿美元抵押贷款支持证券。QE3推出当天，美元遭到抛售，纽约三大股指上涨逾1%，国际金价创7个月新高，国际油价上涨1.34%。
据FactSet统计，道琼斯工业平均指数成分股中，自2009年熊市触底以来至2017年3月3日，最知名的美国上市公司股价均大幅上涨：苹果股价上涨989%，联合健康保险上涨752%，耐克上涨457%，迪士尼、波音和杜邦分别上涨559%、482%和347%。金融股中，维萨卡VISA上涨524%，摩根大通上涨303%。
据第一财经日报统计，这8年里表现最好的股票为：General Growth Property（GGP）上涨7948%、Incyte上涨6534%、Ulta Beauty上涨6321%；表现最差的股票为能源类公司，Transocean Ltd下跌75%、Southwestern Energy下跌74%、First Solar下跌79%。
当然，指数结构的一些变化也影响了标普500指数的变化，2009年3月9日，能源板块在标普500指数的构成比达到14%，但现在只有6.5%，这与2014年以来油价的持续下跌有关。
此外，金融板块在标普500指数中的比重已升至15%，而2009年仅为8.9%；信息技术股比重则升至22%，成为权重最高的板块，而2009年该比例仅为18%。
监管“收紧期”
虽然牛市还在继续，金融业的利润开始恢复，但曾经辉煌一时的华尔街投行却依然饱受摧残——“危机之后，虽然利润恢复了，但银行员工的奖金比以前少了很多。最痛苦的时期是从2010年开始的，那一年，历史上最严的后危机金融监管法案出台。”冯磊对记者回忆道。
他提到的最严厉监管法案莫过于2010年7月21日由时任美国总统奥巴马签署成为法律的《多德—弗兰克法案》，给一度犹如“脱缰的野马”的银行业戴上了枷锁。
当时，冯磊已经在一家外资银行交易室风控部门任职，对后危机时代的监管“力度”有着最切身的体会。“我当时和交易员等一起集思广益，讨论如何调整业务模式，以适应严格的监管要求。”
在监管法案中，最为著名的便是“沃尔克规则”，该规则禁止银行从事自营交易，即银行不得用存款人的钱进行投机，除非金额不超过一级资本的3%，或者得到客户的授权；在做市方面，该规则旨在阻止银行打着“定价交易”的幌子，掩盖其赌局牟利。
“作为做市商，你的职责就是为市场提供流动性，所以大家都在卖，你得买，不能别人卖，你就卖。这是监管层不愿意看到的。但具体怎么实施，怎么跟监管层解释，这一直是个问题。”冯雷感叹。
瑞银投行总裁奥塞尔也对第一财经记者表示，后危机时代的监管细节限制了银行的做市功能，因为资本要求限制了银行扩张资产负债表的意愿和能力。“我们需要注意银行的中介功能（做市商）和自营交易作用的区别。同样，监管机构也应该区分这两类不同的业务，进行分类监管。”
很多研究也发现监管规定降低了市场流动性。由于监管规定限制银行从事自营交易，而以客户名义进行的做市、对冲、背书等交易在外部特征上与自营交易非常相似，银行为避免违反沃尔克规则，可能会大幅减少做市活动。一些投资银行已经减少了固定收益业务。
“虽然监管是必要且有效的，但正是因为应对监管的成本太高，才难怪华尔街对特朗普的放松监管议程如此疯狂。”冯蕾对第一财经记者表示。
特朗普接管央行？
美国股市经过八年牛市发展到今天，华尔街又流传了一条“金科玉律”：“八年前靠央行，八年后靠特朗普”。
但这不是玩笑，2008年金融危机以来，各国央行就像大力水手一样，试图把各国从深渊中拉出来，为推进财政政策和结构性改革争取时间。然而转眼间8年过去了，各国央行仍在拼尽全力，财政政策和结构性改革却不见踪影。
去年初，安联投资首席经济顾问穆罕默德·埃尔埃利安出版了一本畅销书，书名颇具讽刺意味，叫《城里唯一的游戏》。
“最后，市场一直在等待特朗普，这也是为什么特朗普当选后美国股市出现反弹。市场看到了机会。”冯磊对记者表示，“随着央行开始加息，对于交易员来说，或许可以说‘特朗普现在是世界上唯一的玩家’。”
目前，就美股而言，市场分为两大阵营，一派认为牛市已失去动力，回调在即；另一派则认为，一旦特朗普的放松管制、减税、基建投资等政策真正落地，再加上科技大发展，美国将迎来又一次“文艺复兴”式的发展。
短期来看，回调并非不可能，但并不意味着牛市结束。截至3月10日收盘，标普500指数年化收益率高达17.33%，特朗普当选贡献的涨幅高达11%。“近期美股或缺乏动能，面临盘整，关键在于观察3月16日耶伦讲话以及美联储未来加息路径。”资深美股交易员司徒杰对记者表示。
一个值得注意的现象是企业股票回购减少。过去几年，由于股市强劲，融资利率较低，美国企业一直在用大量现金回购自己的股票，从而减少市场上的流通股数量，提高每股收益（EPS）。
但数据显示，这种偏好已悄然发生改变，美联储公布的最新数据显示，过去5年非金融公司已回购2.2万亿美元股票，但去年四季度非金融公司股票净回购量为3230亿美元，仅为上一季度的一半，创2014年二季度以来的最低水平。
“虽然现在下结论为时过早，但变化已经出现，当股价过高时，股票回购很难创造价值，而随着工资上涨，企业更有动力购买可以节省人工成本的设备。”业内人士分析。
高力行判断：“美国股市牛市已经持续了8年，确实是历史上最长的经济复苏周期之一。估值也高，但还有投资空间，只是回报可能不如以前了。纵观历史，无论是中东战争、亚洲金融海啸，还是互联网泡沫破裂，每当美国经济较上一年明显放缓，美国股市就会在次年回落。但就目前来看，2%-2.5%的经济增速还是比较理想的水平，不会导致美国股市大幅回落。”
冯磊是典型的“乐观派”，在他看来，支撑美股上涨的利好因素有三个，第一，相较于历史水平，美联储的货币政策非常宽松；第二，美国经济充满活力，科技发展迅速，但还没有真正产生化学反应、擦出火花，也没有彻底提高生产力；第三，如果特朗普提出的用减税鼓励民营企业增加支出的方案得到国会批准，那么美国经济长期来看可以获得很大的提振。
在他看来，尽管美联储“缩表”是潜在的市场冲击，但如果经济加速，那么“缩表”只是为了抑制经济过热；如果经济复苏不如预期，那么没有定律规定美联储不能永远维持资产负债表规模，“最早可能也要到2019年初了”。
尽管特朗普的“经营作风”不受“精英阶层”欢迎，但“不要小看特朗普”，冯磊对记者表示，过去8年，央行最痛苦的无疑是印钞规模超过4万亿美元，但通胀却迟迟不见好转。
他说：“就在特朗普上任前，美国10年期平衡通胀率在1.5%至1.75%左右波动，远低于美联储多年来2%的目标；特朗普一上任，该指标突然跃升至2.1%，这是一个令人震惊的变化。可以看出，特朗普的政策大大增强了市场对未来十年的信心。”
当然，现在也有人质疑特朗普，质疑他的基建投资能给实体经济带来什么真正的活力；怀疑政府在赤字率高企的情况下给企业减税的空间；也有人担心如果政策力度不够，在高估值和不反映未来政策预期的格局下，美股可能暴跌。但话又说回来，国会现在被共和党把持，所以不要低估特朗普这个昔日的“地产大亨”，不要低估美国经济的潜在活力，也不要高估自己的预期，这在去年英国脱欧和美国大选的结果中早就有所体现。