1.问题陈述

从2009年中国人民银行公布的货币供应量指标来看，2009年狭义货币（M1）和广义货币（M2）均出现了历史性高增长（见图1）。一方面，M1和M2的增速都创历史新高；另一方面，货币供应量快速增长的持续时间也是历史上空前的。相信货币主义的市场评论家预测，如此异常快速的货币扩张迟早会导致高通胀，[1]因为他们认为通胀毕竟是一种货币现象。因此，他们都呼吁当局尽快采取治理措施。[2]

反驳上述论调的最好例子，就是“流动性陷阱”。当市场普遍看淡后市，认为未来投资风险高、收益率低时，即便货币供应量增加，投资者也会持币观望，等待买入，导致货币沉淀，无法转化为实际需求增长。货币供应量无法成为充分反映物价上涨趋势的因素。[3]

相较于通胀的争议，理论界更倾向于认同我国当前存在普遍的通胀预期。除部分学者对我国已形成通胀预期持否定态度外，国内外多数学者认为，我国民营经济已经形成普遍的通胀预期。[4]据央视调查，52%的受访经济学家和企业家认为中国面临明显的通胀预期，42%的经济学家和企业家认为最有效的手段是调整财政和货币政策。[5]

2. 通胀预期管理：危机管理理论

2009年10月下旬召开的国务院常务会议指出，今后一个时期宏观调控的主要任务是保增长、调结构、管通胀预期。这是中央首次提出“管理通胀预期”，引发了社会的广泛讨论。2009年12月初，中央经济工作会议再次把保持经济平稳较快发展、调整经济结构和管理通胀预期的关系列入2010年经济工作的主要任务，对通胀预期管理给予了前所未有的重视。

通胀预期管理理论更多的是一种危机管理和危机干预理论。和所有危机管理目的一样，通胀预期管理的目的就是要将通胀预期对实际通胀的推升作用降到最低。管理通胀预期与预防通胀是两个不同的概念。管理通胀预期的目标是平滑物价总水平的波动，避免通胀与通货紧缩交替出现，使经济运行环境尽可能稳定，避免预期引发的恐慌性群体行为。预防通胀，政府采取财政政策、货币政策以及相应的收入政策、指数化政策，将通胀率控制在既定目标之内。

我国理论界对于通胀预期管理理论的界定主要有以下几种学派：

1、自我实现理论。该理论认为，预期会自我实现。通货膨胀一旦形成，就会对经济和社会秩序造成破坏。这种破坏首先会导致资源配置的错误导向；其次，会对低收入人群造成更加不利的再分配，加剧社会贫富差距；最后，通货膨胀从长远来看无法挽救失业，而且可能滋生新的通货紧缩。管理通胀预期，就是要打破通胀预期的自我实现过程。[6]

2、危害论。中国理论界历来高度重视通货膨胀给社会带来的危害。李拉亚曾把通货膨胀的危害概括为社会危害和经济危害。[7]社会危害表现在通货膨胀导致分配不公、低收入阶层生活水平下降、固定工资人群实际收入下降，通货膨胀是对固定收入的隐性税收。他从中提炼出“容忍”限度理论，研究人们对通货膨胀的容忍限度。他认为，在容忍限度内，好处似乎大于危害，得大于失。经济危害是指通货膨胀变动的不确定性，导致相对价格变动与一般价格水平变动相混淆，从而造成市场行为无序、资源配置不平衡、经济效率低下。通胀预期是通货膨胀的重要诱因[8]，因此同样具有社会危害和经济危害，应尽早加以干预。

3、政策贴现论。预期的主体是企业、居民等私人部门，而预期管理的主体则是各国央行，两者目标和行为的差异往往导致经济政策和预期管理措施无法达到预期目的。[9]例如，当通胀预期形成时，居民和企业会通过调整消费或投资行为，要求劳动力价格和商品价格上涨来应对，从而对实际通胀产生实质性影响。此时政府往往会采取相关政策措施，对正在形成的通胀进行干预。但由于居民和企业的行为已经影响到实际通胀，政策应该针对的情况已经发生变化，因此很容易导致政策的实际效果大打折扣。[10]这一管理理论强调政府在制定政策时要考虑预期的部分抵消效应。一个典型的例子是2007年，通胀预期非常强烈，因此2007年中央经济会议要求实施从紧的货币政策。但实际数据显示，截至2007年末，2007年之前的5年实际通胀率平均都在3%以下，这说明2007年通胀预期应该很高，货币政策制定时充分考虑了预期的抵销效应。

上述理论都从不同角度看待通胀预期的外部性，并由此得出通胀管理很重要的结论。遗憾的是，上述观点均未能系统地解释通胀预期的形成机制。例如，政策贴现理论缺乏量化模型来衡量政策的抵消效应占比，对政策制定的指导作用有限。

3.我国通胀预期形成的深层原因：基于法律金融的视角

关于通胀预期的成因，理论界存在很大争议。肖钢认为，我国通胀预期主要源于进口流动性过剩。[11]他认为，全球流动性快速增长使我国流动性进口风险逐步加大，是我国通胀预期产生的主要原因。刘国光认为，通胀预期是经济快速复苏带动的需求和物价上涨、美元持续贬值和国际大宗商品价格上涨可能带来的输入型通胀压力、货币信贷供给超速增长的滞后效应(半年期)、货币信贷持续扩张的预期等一系列因素综合作用的结果[12]。易宪容认为，通胀预期管理的重点是关注资产价格变动，注重银行对住房投资产品的信贷管理。谢国忠持类似观点，也认为我国居民的通胀预期主要由房地产引起[13]。

对于我国通胀预期形成的原因，从表面上看，确实是资产价格上涨使人们形成了通胀假象，从而引发通胀预期。但在深层原因上，笔者与上述学者持有不同观点。我国民众的通胀预期有着深层次的制度原因。民众形成通胀预期最直观的方式就是观察和研究货币政策制定者央行的行为模式。这也是当前巨额货币供给虽然没有引发通胀，却带来严重通胀预期的最直接原因。

首先，我国央行并不是一个以币值稳定为唯一目标的央行。《中华人民共和国中国人民银行法》第三条明确规定，货币政策的目标是保持币值稳定，从而促进经济增长。稳定物价与促进经济增长两个目标之间的内在矛盾，常常使我国宏观调控政策面临两难境地。这一方面为我国货币政策的灵活性奠定了基础，但也常常为政府以通胀为代价实现某些短期目标提供了便利。当经济增长指标低于政府预期时，公众会很快感知到央行下一步将采取的“保增长”行动，为通胀的到来做好准备。即便央行承诺“锚定”一个低通胀率指标，但这种没有任何惩罚机制的承诺，也是不可信的。通过扩张性政策刺激有效需求，促进经济增长与就业，曾是二战后多数西方国家宏观调控的主要方式。但从实际效果看，这种做法只起到短期作用，其弊端日益明显。降低通货膨胀率将有助于促进经济增长。[14]例如，德国央行自1975年起率先实行这一策略，每年公布货币供应量（M3）增长的上限和下限（如1997年为3.5%至6.5%）作为监测目标，影响通胀预期。若超过上限，表明通胀压力加大，央行将提高利率；反之，则降低利率。​​德国央行控制通胀的成效得到了世界的认可。直接瞄准通胀指标的策略，是20世纪90年代初以来越来越多的西方央行采取的新做法。关键点在于，央行公开承诺货币政策的首要目标是坚决追求稳定的低通胀率。它根据自己选定的一系列经济金融指标，公布未来一定时期内力求控制的通胀率区间（例如1%至3%，即所谓通胀目标区），并根据预测调整货币政策，旨在通过建立稳定可信的通胀预期（这是该策略成功的关键）来影响工资和价格制定，最终实现价格稳定。例如，自1992年10月起，英国央行就以物价涨幅不超过2.5%为目标，若预测值大幅超出目标区间，则加息，反之则下调。

其次，一国央行独立性是实施单一通胀目标制的重要支撑制度，与通胀预期和预期管理息息相关。IMF研究表明，一国货币政策的有效性与央行独立性息息相关，央行独立性将有效降低该国通胀率。[15]特别是对采取以通胀为目标的货币政策的经济体而言，央行独立性是保证货币政策有效实施的重要因素之一。[16]换言之，按照Cukierman、Webb和Neyapti等人的定义，央行独立性可以从四个方面来考虑：央行领导层的任命程序、央行与地方政府冲突的解决方式、明确的政策目标的实现、对向中央政府贷款的法律限制。[17]毫无疑问，按照这一标准，我国央行在独立性方面还有很长的路要走。

最后，问责制和透明度的缺失还会造成政策制定者和公众之间的沟通障碍，从而给公众的通胀预期带来不确定性。问责制是指当央行未能实现预先宣布的通胀目标时，公众和政府有权要求央行承担责任，并要求央行做出合理解释。问责制和独立性是相辅相成、不可或缺的制度。透明度是指央行可以广泛利用各种沟通方式，向公众和市场解释央行未来的计划、目标和决定。央行可以从政治透明度、经济透明度、程序透明度、政策透明度和操作透明度等多个维度来衡量其透明度。[18]

综上所述，在我国现行的政治经济体制下，央行的多重身份是一个重要的制约因素。如果不改变这一制约因素，公众很难相信其真正以币值稳定为目标，货币政策将失去公信力。一旦2009年货币供应量继续高速增长，公众很容易认为政府继续增加货币供应量以维持经济增长，通胀预期可能恶化。另外，公众并没有真正认识到货币到通胀的传导机制和程度会受到一定的抑制（这也与我国货币政策的透明度和公开性有关）。通胀预期改变了公众的实际消费和投资行为，从而真正加剧了通胀，完成了从通胀预期到通胀实现的过程。

四、对我国通胀预期管理的政策建议：通胀目标制、独立性和问责制等。

通胀预期在实际通胀中发挥着十分重要的作用，对央行货币政策有效性具有重要意义和应用价值。央行逐渐认识到，只有通胀预期得到很好的锚定，货币政策才更有可能取得成功。法律能够给予公众最稳定的预期。管理好通胀预期，必须从立法入手，修改我国现行立法中一些模糊的制度安排，首先给予公众一定的预期。

1.修改《中国人民银行法》，实行单一的“通胀目标制”。通胀目标制是指央行向社会公布一个具体的“通胀目标”，央行根据“通胀目标”直接负责实施货币政策——货币政策的最终目标。这种货币政策框架赋予央行在工具选择和操作上的高度自由裁量权。[19]从国际实践来看，实行通胀目标制的国家不仅通胀率较低，而且在管理通胀预期方面也有丰富的经验，如新西兰、欧盟等。[20]

实行单一通胀目标制后，央行将摆脱“保增长”和“调结构”所必须承担的通胀成本，斩断中央政府的软预算约束，使民众摆脱“通胀税”的恐慌，从根本上实现公众预期管理。

2、通货膨胀目标制在实践中还表现出一些其他相关的制度安排，其独立性、责任性和透明度成为“通货膨胀目标制”的附加特征和要求。

（1）在构建独立性方面，有学者建议中国人民银行应该对全国人民代表大会而不是国务院负责。[21]这样的制度安排，是国外央行获得独立性的标志性举措。这不仅体现在央行制定和执行货币政策上，更重要的是，当央行与政府在重大经济决策上发生严重分歧时，央行可以拒绝听从政府的指令，按照自己的计划行事。能否获得独立性，是实现单一通胀目标的重要保障。实践中，独立性并不意味着央行可以无视政治意愿，相反，许多发达国家的实践表明，独立性强的央行往往会主动适应和配合政府的政治经济政策，实施所谓的“自我约束”。

（2）问责。当央行未能实现预先宣布的通胀目标时，公众和政府都有权力要求央行承担责任，要求其作出合理解释。[22]新西兰储备银行法规定，如果一个季度内通胀目标未能实现，储备银行行长将被免职。有学者建议，我国可引入相应的规则性干预和惩罚机制；也有学者从立法角度建议，《中央银行法》应减少政府对人民银行政策制定的影响，赋予人民银行更多自主权，用问责制约和监督人民银行的行为。[23]

（3）提高透明度，与公众沟通是一项重要的制度安排。货币政策的有效性很大程度上取决于央行承诺的可信度，即公众是否相信央行的行动与其宣布的目标一致。货币政策传导机制比较长，需要向公众解释如何区分货币政策与其他因素对通胀的影响。为了保持在公众心目中的可信度，央行应及时提供有关总体经济、央行货币政策和政策意图的信息。此外，央行有责任对公众进行教育，鼓励公众了解和参与政策制定过程。沟通的方式有很多，如发布文件，如定期在央行网站上发布货币政策或通胀报告、统计公报、年度报告，发布货币政策委员会的会议纪要、报告和公开信，定期公布通胀数据和数据收集方法等。其他公众教育方式还包括公开介绍，如公开演讲、新闻发布会等；非官方介绍；对公众进行货币政策知识教育等。[1]“货币数量论”是以货币扩张速度衡量通货膨胀的理论基础，其关于一国货币数量与国民经济发展水平最经典的表达是MV=PY。其中，P表示商品和服务价格水平，Y表示国民产出或国民收入，M表示货币供应量，V表示货币流通速度。现代货币数量论代表人物弗里德曼认为，货币流通速度V是一个稳定函数，从长期来看，货币数量的增加不会影响实体部门的产出，而只会影响实体部门的价格水平。参见米尔顿·弗里德曼著，瞿强、杜立群译，《货币数量论研究》，北京，中国社会科学出版社，2001年。

[2]王曼淑，“当前我国通货膨胀的原因及对策”，经济问题探索，2009（2）。